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出品 | 搜狐科技

作者 | 梁昌均

(資料圖)

編輯 | 楊錦

業(yè)績超預期，股價卻大跌，這是好未來的投資者面臨的尷尬現(xiàn)狀。

這家公司最新財報顯示，無論是2026財年，還是該財年第四季度，公司營收都保持超過30%的增長，多項利潤指標要么扭虧，要么大幅暴增，甚至高達35倍。

然而，在財報發(fā)布當日，好未來盤中股價卻大跌超10%，隨后震蕩走低，最新市值不足66億美元。

如果拉長周期來看，自2021年“雙減”政策以來，好未來股價就基本處于底部躺平狀態(tài)，距昔日超過500億美元的市值巔峰已遙不可及。

過去五年，是國內(nèi)教培機構(gòu)撤退轉(zhuǎn)型、謀求重生的階段。好未來直到2025財年才實現(xiàn)自2021年后的首次盈利，被視為走出低谷、轉(zhuǎn)型見效的標志性拐點，2026財年則繼續(xù)突破。

然而，好未來方面透露出的保守發(fā)展策略，動搖了市場對其未來的增長預期。隨著好未來加大對AI的押注，能創(chuàng)造出更好的未來嗎？

盈利暴增背后，投資、控費帶動

財報顯示，好未來在截止今年2月28日的2026財年營收為30.09億美元，同比增長近34%，但相較上一財年超50%的增速有所放緩。

這其中，第四季度營收8.02億美元，同比增長31%，在過去四個財季中的增速僅高于第三財季的27%，而其余兩個財季均接近40%，亦反映出好未來業(yè)務增速放緩趨勢。

在“雙減”政策之后，好未來快速砍掉K12等傳統(tǒng)學科業(yè)務，開啟素質(zhì)教育和AI轉(zhuǎn)型，形成學習服務（含線下培優(yōu)、線上課程等）和學習內(nèi)容解決方案（以學習硬件為主）兩大核心。

其中學習服務是好未來收入主力，但營收占比近些年逐漸走低，目前和學習內(nèi)容解決方案業(yè)務基本呈現(xiàn)出七三開的局面。

不過，這兩大業(yè)務都已告別了高速增長期。

好未來總裁&CFO彭壯壯在業(yè)績會中透露，學習服務業(yè)務仍在持續(xù)增長，但公司過去一年在擴展線下學習中心網(wǎng)絡方面保持了嚴謹審慎的態(tài)度，轉(zhuǎn)向重點關(guān)注服務質(zhì)量、運營健康和可持續(xù)增長。

數(shù)據(jù)顯示，該業(yè)務在2026財年線下點位僅新增5個城市，目前覆蓋總數(shù)超40個。線下培優(yōu)素養(yǎng)課程入學人數(shù)增加，續(xù)班率穩(wěn)定在80%左右，與此前的超85%有所下降。

學習機業(yè)務也還在同步增長，但已從高速擴張期過渡至溫和增長期。在關(guān)鍵用戶指標方面，設備每周活躍用戶保持在80%左右，平均日活使用時間約1小時，與上一財年基本持平。

好未來方面尚未公布學習機銷量規(guī)模和增長。作為參考，2025年財年好未來學習機銷量同比增長88%，達到35.6萬臺。

雖然業(yè)務增長走向常態(tài)，但好未來的盈利表現(xiàn)驚艷。2026財年凈利潤為5.31億美元，同比增長527%；非美國會計準則凈利潤（不考慮股權(quán)激勵費用）為5.74億美元，同比增長284%。

其中第四季度貢獻突出，凈利潤為2.45億美元，而上年同期凈虧損731萬美元；非美國會計準則凈利潤（不考慮股權(quán)激勵費用）為2.55億美元，同比更是大幅增長35倍。

這其中有業(yè)務增長帶來的推動，2026財季和第四季度反映業(yè)務表現(xiàn)的運營利潤分別為2.76億美元、0.73億美元，同步均扭虧為盈，但非業(yè)務因素影響更為顯著。

第四季度，好未來獲得2.75億美元的其他收入，而上一財年僅為1300萬美元。這帶動全年其他收入達到3.90億美元，同比增長超5倍，由此拉動盈利暴增。

這主要受好未來部分投資公允價值波動帶來的投資收益影響。好未來此前投資了智譜、生數(shù)科技、強腦科技等多家公司，估值不斷走高，其中年初上市的智譜為其帶來較高收益。

同時，好未來在成本費用方面也有所控制。

2026財年第四季度，好未來營業(yè)成本同比增長28%，全年增幅為21%，均低于營收增速，很大程度與業(yè)務謹慎擴張有關(guān)，這也帶動公司整體毛利率略提升到超53%。

費用支出方面，第四季度銷售與營銷費用為2.21億美元，同比僅增長1.4%，相較上一財年高達73%的增長明顯放緩，占營收比重也從35%下降到27%左右。

上一財年，好未來通過明星沈騰代言和大規(guī)模投放廣告，對學習機等業(yè)務進行了大力營銷。如今在好未來有所克制的情況下，依然推動營收增長，表明獲客效率提升，逐漸擺脫靠“大肆燒錢”換增長的模式。

此外，好未來期內(nèi)計入相關(guān)運營成本和費用的股權(quán)激勵支出下降超30%，也為盈利創(chuàng)造了一定空間。

核心業(yè)務擴張將保持克制，AI投入或擠壓利潤

雖然好未來業(yè)務延續(xù)增長態(tài)勢，尤其是盈利表現(xiàn)突出，但不少投資者對好未來在業(yè)績發(fā)布后的股價大跌表現(xiàn)感到不解。

市場分析認為，一方面，這是因為好未來的盈利暴增，更多是靠可能會變動的投資收益帶動。好未來方面就明確提到，投資收益系一次性事件，不建議將第四季度的其他收入作為未來業(yè)績預測的基準。

同時，好未來管理層傳達出的保守擴張、聚焦利潤的信號，使得市場對好未來未來增長陷入相對悲觀的預期。畢竟，投資某種程度投的就是預期。

彭壯壯等高管在業(yè)績會中表示，好未來在新財年將聚焦業(yè)務高質(zhì)量增長，并將加強執(zhí)行力、提高效率，把提高整體盈利能力作為新財年的首要任務。

作為基本盤，學習服務仍將是好未來最大的收入貢獻者。但彭壯壯表示，該業(yè)務擴張戰(zhàn)略將保持克制，主要鞏固現(xiàn)有城市，而不是追求激進開拓新城。

“考慮到更大的基數(shù)，我們預計該業(yè)務在2027財年的營收增長率相對于2026財年將逐漸放緩。”

這勢必也會影響公司整體增長。獨立研究機構(gòu)CFRA預測，好未來在2027財年和2028財年的收入增長率分別為31%、11%，呈現(xiàn)持續(xù)放緩趨勢，并預測營銷和AI投入將擠壓盈利，因此下調(diào)了好未來目標價。

作為轉(zhuǎn)型后的發(fā)力方向，好未來再次強調(diào)了AI的重要性，稱AI是長期戰(zhàn)略的關(guān)鍵。但其不追求自研基礎大模型，而是通過在產(chǎn)品和服務中應用AI，以增強用戶體驗、提高運營效率。

這其中核心就是在線教育和學習機。早在2023年，好未來就推出了國內(nèi)首批通過備案的教育大模型九章大模型（MathGPT），并逐步向B端和C端落地，如推出九章愛學智慧教育品牌，以及學習機。

目前，好未來形成T、S和P系列的多款學習機產(chǎn)品，價位覆蓋2000多元到7000多元，最近還發(fā)布了定價近6000元的新品x5 Ultra。

不過，這一領域已是紅海，作業(yè)幫、猿輔導、科大訊飛、小度等都在搶這個市場。產(chǎn)品也呈現(xiàn)出一定的同質(zhì)化，各家的AI功能并沒有打出明顯差異，且幻覺等也引發(fā)用戶信任問題。

原本主打高端的好未來，為此不得不向下開發(fā)價格更低的產(chǎn)品，去搶占更多價位的市場。這擴大了用戶基數(shù)，但也拉低了整體客單價。

此前，好未來學習機的平均售價已跌破4000元，但仍超3000元。這對成本高、難賺錢的硬件業(yè)務來說，是如同雙刃劍般的挑戰(zhàn)。

競爭之外，今年該市場還將面臨內(nèi)存成本等壓力。對此，彭壯壯表示，將通過優(yōu)化庫存管理、精簡SKU和調(diào)整產(chǎn)品組合等緩解成本上升周期的影響。

這意味著，好未來的學習機業(yè)務，尤其是受影響更大的中低端產(chǎn)品可能面臨調(diào)整，從而或進一步影響對用戶規(guī)模的覆蓋。

彭壯壯還表示，新財年將通過打造一體化學習解決方案來加強長期競爭力，并計劃通過平衡線上線下渠道的投資來進一步多元化分銷。

“雖然技術(shù)本身很重要，但我們相信真正的價值在于它如何將課程與內(nèi)容、基于場景的AI和無縫的硬件集成到連貫的學習系統(tǒng)中。”他表示。

雖然好未來表態(tài)稱將AI作為關(guān)鍵戰(zhàn)略，但從研發(fā)看，依然沒有營銷重要。該公司未單獨披露研發(fā)支出情況，而是計入一般及行政費用，第四季度為1.34億美元，約為銷售和營銷費用的六成。

過去幾年，雖然好未來以學習機為代表的內(nèi)容解決方案業(yè)務營收不斷增長，占比也不斷提高，但依然還未走向盈利階段。換句話說，投入AI還未轉(zhuǎn)換成利潤的回報。

這是一條需要打通從技術(shù)到產(chǎn)品，再到市場的價值鏈，但在激烈的市場競爭下，可能存在的悖論是不得不繼續(xù)加大投入，但何時能跑通商業(yè)化，則考驗公司的耐力。

目前，轉(zhuǎn)型初見成效、走向盈利的好未來手握不少子彈。截止今年2月底，好未來持有的現(xiàn)金、現(xiàn)金等價物和短期投資合計余額為32.39億美元。

對AI的押注，注定是一場持久的游戲。這對希望把AI作為增長點的好未來來說，能否給自己博出更好的未來，依然還看不到答案。